Investeringsforslag
Annonse

Blandet makro

2022-09-20_KOS.png
Karl O.Strøm
19. jan. 2024 | 6 minutters lesetid
GettyImages-951634814.jpg

Jeg hadde nylig gleden av å delta på en grundig gjennomgang av makrobildet fra en fransk økonom. Hun startet med å belyse hvor hun hadde tatt feil i 2023, for så å trekke opp nye prognoser for 2024. I sum gav dette et godt bilde av den bevegelsen vi har sett i konsensusoppfatningen om markedet, og det er derfor interessant å løfte frem noen poenger.

Mens 2023 endte med en overraskelse på oppsiden kan kanskje dette bli vanskeligere i 2024?

For det første vil jeg minne leserne om at makroøkonomi er å se på økonomiene og markedet «ovenfra og ned» (top-down). Dette i kontrast til finansanalytikernes selskapsanalyser, som i større grad gjøres nedenfra og opp. I midten befinner meglerhusenes aksjestrateger seg, som forsøker å sette sammen dette bildet og gi råd om posisjonering. Ofte er det også slik at selskapsanalytikere i sum er positive til fremtiden og dermed har en overvekt av kjøpsanbefalinger på selskaper de følger. Makroøkonomer har kanskje en tendens til å være noe mørkere og mer nøkterne i synet. Det er sjelden du hører en makroøkonom si at «nå blir det skikkelig fest!»

Men at makroøkonomi er viktig er det ingen tvil om. Den beskriver den underliggende tilstanden i økonomiene som bedriftene skal operere i, og kan således gi et hint om bedriftene har medvind (hyggelig utvikling i drivende faktorer) eller motvind. Eksempelvis er det lettere for et selskap å vokse sin inntjening dersom økonomiene allerede er i kraftig vekst, bedrifts- og offentlige investeringer øker, og forbrukerne har vekst i kjøpekraft og øker sitt forbruk. Likeledes er det en fordel at kapital er lett tilgjengelig, kapitalkost (rente) er lav eller fallende, og at prisen på innsatsfaktorer (inflasjonen) ikke øker for mye. Så hvor var vi så i 2023, og hvor er vi på vei i 2024?

2023’s utvikling og overraskelser

Når man ser tilbake på makroøkonomien i året som var så bar den utvilsomt preg av stadige renteøkninger, og at rentene nå har kommet opp på et relativt høyt nivå. I alle fall i forhold til det vi har vært vant til de senere årene. For Norge, og de fleste vestlige land, startet rentehevingene helt på slutten av 2021, fortsatte inn i 2022 og videre i 2023. Dette gjøres etter sigende for å bringe prisstigningen (inflasjonen) under kontroll. Pussig nok gjøres dette av sentralbanker på begge sider av Atlanteren samtidig som offentlige myndigheter i mange av de samme landene kjører på med en til dels oppsiktsvekkende ekspansiv finanspolitikk, som jo kan sies å motvirke det samme målet. Slik må det dog kanskje være for politikere dersom de skal vinne valg. For øvrig er det verdt å nevne at det (nær sagt som vanlig) er en betydelig forskjell i den offentlige pengebruken på USA og Europa. I USA går mye av underskuddet til å finansiere infrastruktur- og industriinvesteringer som kan ventes gi positive ringvirkninger i mange år fremover. I Europa finansieres i større grad velferdsgoder, som man kan forvente å videre tynge de offentlige finansene i flere år fremover. I tillegg har USA en befolkningsutvikling (demografi) som er mer gunstig enn EU. Rett og slett en yngre og mer voksende befolkning. Slik har det vært i lengre tid, men det var altså intet i 2023 som tyder på at denne situasjonen endres. Det er vel også derfor investorer foretrekker USA, noe jeg har skrevet om i flere innlegg, eksempelvis dette om «Et spisset marked» og igjen i desember om «Fallende tilbud og stigende etterspørsel». Slik vil det vel være inntil det eventuelt skjer et betydelig politisk skifte. Som tidligere EU-president Jean-Claude Juncker engang så innsiktsfullt sa om politikere: «Vi vet alle hva vi burde gjøre, men ikke hvordan vi skal bli gjenvalgt etter at vi har gjort det».

Renteoppgangen var altså ikke ny i 2023, men hadde pågått en god stund. Man må imidlertid skille mellom retning og nivå. I 2023 var altså renten fortsatt på vei opp, og den hadde i tillegg kommet opp på et nivå der den høyere kapitalkostnaden virkelig begynte å merkes både for næringsliv og forbrukere. For makroøkonomer var det derfor lett og naturlig å spå at man skulle se en kraftig reduksjon i folks forbruk, nedgang i bedriftenes investeringer, økning i arbeidsledighet og nedgang i økonomisk aktivitet. Rett og slett en resesjon. Mange ventet dette skulle komme i 23, som en naturlig følge av arbeidet med å få inflasjonen under kontroll.

Det skjedde ikke. Overraskelsen i 2023 kan i hovedsak sies å være styrken i (særlig) amerikansk økonomi, og standhaftigheten i pengebruken til amerikanske forbrukere. Dette skjedde for øvrig samtidig med at inflasjonstallene tikke nedover. Med inflasjonen på vei ned begynte også den amerikanske sentralbankens retorikk å endre seg, til å indikere at renteoppgangen er over og at et skifte til en periode med rentekutt kan øynes i horisonten.

Det var særlig i fjerde kvartal dette bildet begynte å krystallisere seg, noe som førte til et sterkt rally i US aksjer. S&P 500 avsluttet 2023 nær rekordkurser, men det er viktig å også nevne at dette er samme nivå som vi så ved slutten av 2021. Man har hatt 2 år med noe trøblete marked i mellom.

Så hvordan blir makro i 2024?

Den overnevnte makroøkonomen ble i likhet med mange altså overrasket av styrken i økonomien i 2023, og det er trolig en god beskrivelse av konsensus. For investorene kan man kanskje legge til at fokus frem mot årsskiftet kanskje i overkant har svingt i retning av å tro at det ikke blir noen resesjon i økonomien i det hele tatt, at fallet i inflasjonstallene likevel vil fortsette, og at sentralbankene dermed raskt kan begynne å sette ned rentene.

Bare ved å si dette så skjønner man intuitivt at det høres urealistisk optimistisk ut. De forskjellige makrotallene som tikker inn hver uke og måned viser riktig nok fortsatt et overraskende sterkt US arbeidsmarked. Et av de siste inflasjonstallene som kom overrasket dog marginalt på oppsiden og brøt således litt med det bildet som males av stadig fallende inflasjon. Tall for sentiment hos både bedrifter og forbrukere er også på nivåer som oftere sees i forkant av resesjon. I tillegg viste makroøkonomen tall som indikerte både at forbrukernes kontant-buffer fra Covid-19 stimulansene begynte å bli oppbrukt, og at det var en «vegg» av gjeld hos bedrifter som skulle re-finansieres på de nå vesentlig høyere rentene. Dette vil gi bedrifter en høyere løpende kapitalkostnad, og begrense deres muligheter til investeringer, utbytter og tilbakekjøp av aksjer. Det er en forutsigbar dynamikk i dette.

Hva skal man således tro om makroutviklingen og dermed bakteppet for markedet i 2024? Alt i alt kan det virke som pendelen svingte litt for langt i optimistisk retning siste kvartal frem mot årsskiftet. At vi skal få en situasjon der alt går bra kan selvsagt ikke utelukkes. Samtidig kan man risikere å se at økonomiene fortsetter å bremse brått opp som følge av fall i både forbruk og investeringer, samtidig som bedrifter forsøker å kompensere med å øke priser og et fortsatt sterkt arbeidsmarked fører til store lønnskrav. I et slikt tilfelle vil man kunne få resesjon kombinert med inflasjon, såkalt stagflasjon. Legg til fortsatt økende internasjonal uro, dertil forstyrrede varestrømmer, stigende fraktkostnader, medfølgende oppgang i råvarepriser og kanskje en dash av handelskrig, så har man et skikkelig dårlig 2024. Intet av dette er helt usannsynlig.

Trolig havner makroåret 2024 et sted imellom. Jeg vil spå følgende:

· Det er vanskelig å se et oppsving i folks forbruk før lånekostnader kommer ned, eller reallønn kommer kraftig opp (noe som til dels er gjensidig utelukkende).

· Investeringer og bedriftssentiment kommer til å fortsette å falle eller holde seg labert inntil vekst tiltar eller kapitalkostnader kommer ned.  

· Inflasjonstallene vil kunne overraske på oppsiden. Fra å ha gått opp-opp-opp og deretter ned-ned-ned er det nå mange som spår fortsatt nedgang. Det fins gode resonnementer rundt dette, men at vi kommer til å se litt ned-opp-ned-opp i 2024 er ikke usannsynlig.

· Rentehevingene er trolig over, men med litt mer ruglete inflasjonsdata kan det godt hende sentralbankene holder renten tilnærmet uendret på dagens høye nivåer lengre enn markedet nå priser inn.

· Handelskriger og internasjonale konflikter vil jeg ikke spå om. Her kan det bli både bedre og verre.

Alt i alt ser vi et blandet makrobilde som kanskje ikke kan sies å gi verken klar medvind eller motvind for investorene. At vi før eller senere er på vei mot en nedgang i rentene virker dog sannsynlig. Det spørs bare om veien frem blir litt mer ruglete enn det man kanskje så for seg ved slutten av 2023.

Dette er ikke er mørkt syn på fremtiden. Jeg vil heller si nøkternt. Så må man ikke glemme at det stort sett går meget bra i verden, og at det vil dukke opp mange muligheter i markedet uavhengig av makroutviklingen.

Disclaimer: Etter mange år i meglerbransjen utgav jeg i 2021 «Paleo Trading: How to trade like a Hunter-Gatherer», og startet forvaltningsselskapet Paleo Capital som forvalter et hedgefond etter prinsippene beskrevet i boken. Det understrekes at intet av det som skrives på denne blogg er å anse som personlig rådgivning eller konkret oppfordring til å ta posisjoner. Enhver må selv være ansvarlig for sine beslutninger, og sette seg godt inn i produktene man benytter.

Risiko

Denne informasjonen er utelukkende på gjesteforfatterens ansvar og representerer ikke nødvendigvis oppfatningen til Bank Vontobel Europe AG eller noe annet selskap i Vontobel Group. Den videre utviklingen av indeksen eller et selskap samt aksjekursen avhenger av en lang rekke selskaps-, gruppe- og sektorspesifikke samt økonomiske faktorer. Hver investor må ta hensyn til risikoen for kurstap i investeringsbeslutningen. Vær oppmerksom på at investering i disse produktene ikke vil generere løpende inntekter.

Produktene er ikke kapitalbeskyttet, i verste fall er et totalt tap av investert kapital mulig. Ved insolvens av utstederen og garantisten, bærer investoren risikoen for totaltap av sin investering. I alle fall bør investorer merke seg at tidligere resultater og/eller analytikeres meninger ikke er en tilstrekkelig indikator på fremtidig ytelse. Ytelsen til de underliggende elementene avhenger av en rekke økonomiske, entreprenørielle og politiske faktorer som bør tas i betraktning i dannelsen av en markedsforventning.


Investorer i produktene er utsatt for risikoen for at utstederen eller garantisten ikke kan oppfylle sine forpliktelser i henhold til produktene. Et totalt tap av den investerte kapitalen er mulig. Produktene er ikke underlagt noen depositumsbeskyttelse.


Verdien av produktene kan falle betydelig under kjøpesummen på grunn av endringer i markedsfaktorer, spesielt dersom verdien av den underliggende eiendelen faller. Produktene er ikke kapitalbeskyttet.


På grunn av gearingseffekten er det økt risiko for tap (risiko for totaltap) med gearingprodukter, f.eks. Bull & Bear-sertifikater, Warrants og Mini Futures.


Produkt- og eventuelle finansieringskostnader reduserer verdien av produktene.


Hvis produktvalutaen er forskjellig fra valutaen til den underliggende eiendelen, vil verdien av et produkt også avhenge av valutakursen mellom de respektive valutaene. Som et resultat kan verdien av et produkt svinge betydelig.


Hold deg oppdatert

Abonner for å motta informasjon om børshandlede produkter.

Personopplysningene dine vil bli behandlet for å gi informasjon i henhold til Vontobels personvernerklæring.

newletter overlay image

Hold deg oppdatert

Abonner for å motta informasjon om børshandlede produkter.

Personopplysningene dine vil bli behandlet for å gi informasjon i henhold til Vontobels personvernerklæring.

Vontobel Markets – Bank Vontobel Europe AG og/eller tilknyttede selskaper. Alle rettigheter forbeholdt.

Les dette før du fortsetter, for det er ikke alle som har tilgang til de produktene og tjenestene som omtales på dette nettstedet. Prospekter om de respektive produktene anses som viktige, de kan kan man motta fra utsteder: Vontobel Financial Products GmbH, Bockenheimer Landstrasse 24, DE-60323 Frankfurt am Main, Tyskland, eller på denne hjemmesiden.