Både trenden och trendvändningen är dina vänner

Större kursrörelser sker inte av en slump utan är såklart resultatet av ett ihållande köpintresse från många eller stora investerare. Om intresset beror just bara på att aktien stiger, eller om det är något mer grundläggande som utgör den ultimata drivkraften spelar mindre roll, för när momentum har kommit igång så tenderar det att fortsätta. Dyrt kan bli dyrare. Stigande aktiekurser kan fortsätta att stiga och dra till sig allt mer intresse. 200-dagars sätter primärtrenden, och Bollingerband signalerar när sekundärtrenden inom huvudriktningen kan vara på väg att vända upp eller ned. Nja, riktigt så enkelt är det förstås inte, men att det finns en starkt trendande effekt på aktiemarknaden är ställt bortom alla tvivel. Gruppsykologi och tröghet i både spridning och bearbetning av information och övertygelser skapar helt naturligt dessa trender.

Inga träd eller trender växer dock till himlen. Förr eller senare tar nämligen momentum slut och trenden visar sig bara vara första halvan av en cykel. Det gäller i synnerhet om det enbart rörde sig om ett kurstekniskt momentum utan förankring i underliggande värdeskapande. “Mean reversion” är därför om möjligt din ännu bättre vän, kanske din bästa vän, på aktiemarknaden. För om du lyckas köpa lågt och sälja högt, även om det bara är ibland och du kanske bara lyckas köpa “lite lägre” och sälja “lite högre” inom trenden, så kan du vinna många procents outperformance per år. Både trenden och trendvändningen är alltså dina vänner. Det gäller “bara” att vara erfaren och klok nog att kunna skilja på tillfälliga rekyler som utgör köplägen, och på mer avgörande trendvändningar.

Fundamentala räkenskapsdata och värderingsnyckeltal utgör ett av flera sätt att identifiera större vändpunkter. Det handlar inte om att pricka toppar eller bottnar perfekt, utan snarare om att se när en sekundärtrend i motfas kan vara början på en ny trendriktning, t.ex. när kursen faller genom nedre Bollingerbandet i en hittills stigande trend. Då kanske det inte längre är smart att köpa dipparna, utan tvärtom läge att sälja av på ripparna för att skapa en likviditetsbuffert. Den ska senare sättas i arbete när marknaden ger signaler om en ny, positiv trendvändning.

Det går trender i fundamenta också. Bolag med en överraskande positiv historik får ofta en ihållande medvind av kundintresse, låga finansieringskostnader, högre intäkter och lägre kostnader än väntat. Kanske kan det förklaras av bra ledning, ett välstrukturerat företagsbygge, eller bara av en positiv våg för produktkategorin eller branschen. Det är dock ingen slump bakom varför Apple under snart 20 års tid varit så mycket mer lönsamt än Samsung, Nokia, Ericsson eller vilket telekomrelaterat företag du vill. Alla kunde ha sålt böcker och andra produkter på internet. Alla försökte faktiskt, från Pet.com till Amazon, men att det blev det senare som fick springa ärevarv efter ärevarv beror på detaljerna i hur just Jeff Bezos valde att styra företaget. En bra ledning, hur man nu ska identifiera det utöver företagets tillväxt och lönsamhet, fortsätter ofta att vara en bra ledning. Titta bara på alla de bästa och största företagen, från Microsoft och Meta till Amazon, Alphabet och Apple, eller Netflix, Nvidia, Berkshire Hathaway och Tesla. Skillnaden mellan dem och deras konkurrenter ligger i ledningen och hela organisationens uppbyggnad. Företagen har uthålliga konkurrensfördelar som har skapats av insiktsfulla och strategiskt kompetenta grundare och ledare. Dessa “vallgravar” som skyddar företaget mot konkurrenterna kan rätt hanterade vidgas och fördjupas så länge man inte låter sig frestas av kortsiktig vinstmaximering eller onödigt risktagande. Det är en slags fundamental “trend” som inte bara är uthållig utan också kan förstärkas och accelerera övertaget. Det kan vara svårt att räkna hem sådana företag med traditionella värderingstumregler och konservativa mean reversion-inspirerade prognoser.

Kort sagt är den fundamentala trenden hos vissa företag och deras ledning något man kan lita på och ta rygg på. Åt den som har skall varda givet. Tills man inte kan det längre. Alla företag blir omsprungna. Alla aktier blir för dyra. Marknaden har nästan alltid fel: först är aktien för billig relativt en rimlig värdering, även med hänsyn till potentiella fundamentala trender eller t.o.m. med ett God Mode-perspektiv i efterhand. Sedan blir den för dyr. Och senare kanske för billig igen, beroende på om företaget lyckas göra comeback. Och från början till slut var slutstationen, “värdet”, alltid detsamma och aktiekursen svängde våldsamt kring det fundamentalt långsiktigt rimliga eller korrekta värdet.

Den här mekanismen är mycket tydligare för hela marknader, för då begränsas vinster och värderingar av t.ex. mängden personer och företag som kan skapa värde, och samtidigt utgör kostnadsmassan i form av löner och material – företagskostnader som då dessutom blir till inkomster för de anställda och underleverantörerna. Dessa  ska i sin tur räcka till att köpa alla produkter och tjänster. Det cirkulära kretsloppet med kostnader=intäkter=försäljning utgör en negativ återkoppling som begränsar hur långt en trend kan gå innan den vänder.

I praktiken har S&P 500 därför i 100 år svängt upp och ned runt den stigande linje vid vilken man i efterhand har fått 10% årsavkastning kommande 10-20 år om man köpte där. Och 10% årsavkastning är just precis både rimligt och vanligt att förvänta sig som ersättning för tid och risk för få tillgång till en väldiversifierad aktieportfölj, Man kunde därmed vid varje tidpunkt faktiskt identifiera var linjen befann sig, dvs inte bara i efterhand med gudaperspektivet. Linjen (10% framtida årsavkastning) ligger där P/Sales = 1 för marknaden. Eller…, det har fungerat så i 100 år. Om något faktiskt nu har ändrats permanent, avseende fördelningen av skapat mervärde mellan löntagare och aktieägare, så kan 10%-linjen befinna sig på en annan nivå än där Price/Sales är 1. Till exempel om vinstmarginalen permanent har flyttats från 7% till 10% så är snarare P/S=1,5 förenligt med 10% årsavkastning. Eller om BNP-tillväxten har ökat permanent jämfört med de senaste 100 åren så ökar jämvikts-P/S-talet också, till exempel till 2,0. Eller om marknaden framöver nöjer sig med bara till exempel 8% årsavkastning i genomsnitt så är P/S-jämviktstalet högre i ungefär motsvarande mån, till exempel 2,5 om övriga extremt positiva antaganden också gäller samtidigt.

Med 5% styrränta, världens högsta skuldberg, fallande produktivitetstillväxt och fallande befolkningstillväxt är det dock mycket mer sannolikt att jämvikten för P/S ligger under historiska 1,0 än betydligt högre. Så, trenden och dess mean reversion är som sagt dina vänner. Frågan är vilka trender som är centrala. Här följer några kandidater:

Recessionsindikatorerna  har staplats på hög i sommar. Kinas svaga valuta, industriproduktion, PPI, fastighetsförsäljning samt export/import, den starka Schweizerfrancen, USAs PPI och inte minst den mycket starka recessionsindikatorn GDI (Gross Domestic Income, istället för Production), bankproblemen med SVB och First Republic med flera, H.8.-statistiken och andra bankindikatorer i USA som visar på säkerhetshamstring av amerikanska statsskuldväxlar och minskad utlåning med start runt bankkrisen, med mera, med mera. Det finns mer: sänkt oljeproduktion i Opec+, rekordhöga bolånekonkurser i UK samt svag detaljhandel i USA (negativ senaste året, innan avdrag för inflationseffekten). Till och med långtidsarbetslösa börjar bli uthålligt fler i USA, för att inte tala om LEI (Leading Indicators) som fallit 15 månader i sträck och nu på -7,8% i årstakt pekar mot 20% vinstnedgång för bolagen i S&P 500.

Enligt de vanliga korrelationerna och eftersläpningarna relativt räntehöjningar och dataserier som PMI och LEI, så börjar en ganska rejäl recession i USA vid årsskiftet. Prognoserna har skjutits lite på framtiden av en del, men i stort sett har veteraner som investerarlegendaren Stanley Druckenmiller hela tiden pratat om årsskiftet 2023/24 som punkten då man ser recessionen tydligt.

Börserna däremot accelererar, och den smala gruppen aktiegeneraler (MANAMANA-bolagen med minst $1T i marknadsvärde) som lett marknaden uppåt verkar till slut få med sig fler olönsamma techbolag och även småbolag i rallyt. Den trenden har sitt eget självuppfyllande momentum och kräver en tydlig extern variabel för att vända plötsligt. Dippköparmentaliteten är tillbaka och då krävs det något stort för att vända riktning. Detta något är den fundamentala verkligheten i form av kraftigt sänkta vinstprognoser eller signifikant mindre disponibel inkomst att konsumera och investera. När detta inträffar är svårt att säga med tanke på de enorma stimulanser som exekverades under pandemin och medfört att konsumenterna fortfarande har en rejäl sparandebuffert.

Som en delkomponent i den verkliga världen, utanför den positivt trendande aktiemarknaden, så fortsätter den underliggande trenden med snabbt ökande efterfrågan på pålitlig energi, inte minst uppvärmning och kylning. Det betyder att basefterfrågan på olja och gas har stigit snabbare än väntat de senaste åren. Vid ett normalt kapacitetsutnyttjande är bristen på olja större än någonsin och denna brist ökar för varje år som går på grund av för lite investeringar i ny oljeproduktion. Här består din trendvän de kommande fem åren av oljeproducenter som kan dra nytta av sin prismakt när ekonomin tar fart igen och man tydligare märker av den faktiska energibristen. Då lär även uransektorn få ta del av investerarnas då allt starkare trendmässiga jakt på energiresurser.

Men innan dess ska väl först den pågående AI-boomen med eftersläntrande molnföretag och small caps sätta nya all time highs för S&P och Nasdaq. Sedan är det dags för recessionen att pressa ned allt från verkstad till fastigheter (en vända till), banker och konsumtion, samt säkert även viktiga resursföretag som oljebolag och alla slags gruvor. Kanske rusar techföretagen då ännu högre när pengarna först roterar till det enda som “fungerar”, dvs innan det tas ut pengar totalt sett ur aktiemarknaden vilket sker i ett senare skede. Med andra ord kan det mycket väl först bli mer av samma sak som vi redan har sett de senaste tolv månaderna. Som sagt, trenden är din vän tills den inte är det längre.

Och därefter börjar det bli dags för centralbankerna att svepa in som vita riddare för att rädda marknaden från kaoset som ultimat är just centralbankernas eget fel. Snabbt sänkta räntor och diverse räddningsaktioner brukar emellertid samvariera med riktiga börskrascher: luftgropar som avlöses av reflexmässiga studsar, men totalt sett bildar en avgrundsdjup vattenfallsgraf. Och där någonstans skapas till sist riktigt bra köplägen i de bästa bolagen, samt sannolikt även i trotjänarna guld och krypto som helt oförtjänt brukar följa med aktierna nedåt, trots att de inte har några kostnader och intäkter att ta hänsyn till, och trots att man vet att det snart kommer finnas mycket mer pengar i systemet som ska fördelas på tillgångarna.

Det mesta blir som det har varit för det mesta. Tills det inte blir så längre. Hur det faktiskt kommer bli vet ingen. Marknaden är reflexiv, dvs spelarna anpassar sig efter historien och varandra och fattar annorlunda beslut. Det är så trender och reversals uppstår. Som i en svärm av starar eller “3-Body Problem”. Förutsägbart och oförutsägbart på samma gång. Men ju större perspektiv man har desto mer ser man att historien (även aktiemarknadens) är cyklisk. Stigande inflation och räntor följs av fallande och vice versa i riktigt långa cykler. Stormakter och deras valutor utmanar varandra över ännu längre tidshorisonter. 2020-talet förefaller upplagt för att flera trender ska vända samtidigt: fallande räntor ska bli stigande, och stigande värderingar bli fallande. Kanske är det t.o.m. dags för lånebergen att erodera, genom defaults eller forgiveness. Sannolikt kommer det finnas enorma möjligheter för förmögenhetsöverföringar och klassresor. Och förstås även för att förlora sina tillgångar och sin ställning, som så många, i stort sett alla, blev i Tyskland det förra 20-talet.

Min bedömning är att man ska ha en stadig grund av realtillgångar att stå på (guld, gas, olja, mineraler, fastigheter), begränsad eller ingen belåning (eller mycket långsiktigt bunden ränta) och hög likviditet. Då behåller man dels sin reala position (och sannolikt även flyter uppåt när realtillgångar värderas upp jämfört med fugazin i molnet), dels är redo att köpa bra tillgångar till relativa utförsäljningspriser i kaoset av penningtryckande, recessioner och andra lappkast som brukar följa på en Fourth Turning (ja, den är här nu, dvs den nya versionen av boken.