Ekonomi, guld, olja, gruvor
Investeringar handlar mycket om att separera signaler från brus, dvs identifiera vilken information som faktiskt är viktig för den framtida avkastningen för en aktie
Tyvärr bombarderas investerare ständigt med orimliga mängder brus förklätt som relevanta signaler. Signalerna däremot är få och varierar över tid i sin signifikans. Även signalerna är tyvärr för det mesta ganska opålitliga, men en bråkdel av tiden är de ändå så pass starka att de ger relevanta prognoser. Signalerna döljs emellertid av dels den stora irrelevanta datafloden, dels av att de själva ungefär 90% av tiden inte är betydelsefulla.
Varje dag publiceras alltså mängder av ekonomisk statistik om viktiga storheter som räntor, inflation, sparkvoter, lånevolymer, konsumtion och produktion mm. De datapunkterna är visserligen centrala för ekonomin men tyvärr eftersläpande och därför sällan användbara till någonting annat än att finjustera befintliga modeller för hur ekonomin fungerar. Varje dag kan man också ta del av så kallade sentimentsundersökningar, dvs sammanfattningar av svar från t.ex. inköpschefer i olika sektorer i ekonomin eller kreditansvariga på banker (de som avgör vilka kunder som ska beviljas lån). Sentimentsundersökningar tillhör vad man kallar för “mjuka” datapunkter, till skillnad från den “hårda” och konkreta (men gamla) informationen om den faktiska ekonomin. Den mjuka informationen är vad ett antal utvalda beslutsfattare påstår att att de tänker och planerar att göra, medan den hårda är vad de bevisligen gjorde för ett tag sen.
Pengarna visar vägen. De viktigaste signalerna som kan indikera slutet på en högkonjunktur och övergången till recession hittar man i finanssektorn. Det handlar dels om räntekurvor, mer specifikt om först en inverterad räntestruktur där långa räntor är lägre än de korta, och därefter en återgång till en normal, positiv kurva. Det är denna återgång, reversion, som brukar signalera att recessionen är nära. I den pågående ekonomiska cykeln har vi det senaste dryga året bevittnat flera inverteringar och efterförljande reversioner av räntekurvan, i takt med att US Fed har höjt sin viktigaste styrränta från noll till fem procent. Om man inte redan insåg det negativa signalvärdet i snabbt 5 procentenheter högre ränta i en ekonomi med de största skuldbergen i historien, så utgör räntekurvans rörelser en mycket pålitlig signal om ekonomisk tillbakagång. Båda tecknen är förstås sammankopplade, eftersom det är när allt mer pengar går åt till att serva lån, istället för till investeringar och konsumtion, som ekonomin backar och företagen minskar personalstyrkan.
En annan mycket användbar indikator är SLOOS-undersökningen bland kreditgivare (senior loan officer opinion survey). Den visar hur lätt eller svårt det är att få lån hos banken, och samtidigt mäts hur stor efterfrågan på lån är från bankernas kunder. När SLOOS visar att bankerna är mer återhållsamma i kreditgivningen då är recessionen sällan långt borta. Och ännu värre är det när kunderna inte ens efterfrågar lån, för då har de senare så ansträngd ekonomi och fullt upp med befintliga räntekostnader och amorteringar att de inte ens vill ta nya lån för att försöka serva de gamla, och ännu mindre låna till investeringar eller konsumtion. När SLOOS indikerar att det blir färre lån framöver då växer ekonomin också snart mindre. Det är nämligen främst skillnaden mellan att driva på ekonomin extra med nya lån och att strypa ekonomin genom att betala av på lån som avgör om det är goda eller dåliga tider. Det är själva finanssystemet där banker skapar pengar genom att ge ut lån som ger upphov till de stora svängningarna i ekonomin. Därför ger finansektorn också de mest pålitliga signalerna om den framtida utvecklingen.
Räntekurvan pressar bankernas lönsamhet och utlåningsförmåga och utlåningsvilja och därför förebådar sämre tider. I vår har vi sett några spektakulära exempel, till exempel Silicon Valley Bank, på hur dyrt det blir för en bank när avkastningen på utlånade pengar faller under finansieringskostnaden. SVB gick i princip i konkurs på grund av att räntekurvan inverterades. Det var andra faktorer också såklart, men räntekurvan både styr och signalerar viktiga skeenden i den viktigaste sektorn av alla. Det här avspeglas förstås även i bankindex på börsen.
Man brukar säga att det inte ringer någon klocka på toppen av marknaden, alltså att man inte kan veta när börsen har toppat. Just fallande bankaktier är emellertid lite av en sådan klocka. När bankerna faller på grund av sämre volymer och lönsamhet, då fortplantas problemen för dem till resten av ekonomin. Det investeras mindre, konsumeras mindre, anställs färre. En recession tar vid och hjälper till att rensa bort felinvesteringar och onödiga excesser i ekonomin. Många företag tvingas då till slut att säga upp de anställda som bara behövdes om uppgången skulle fortsätta. Det är där vi sannolikt är nu i konjunkturcykeln.
Det brukar nämligen ta ungefär 14 månader från första räntehöjningarna tills uppsägningarna börjar och arbetslösheten ökar. Nu i maj har dessa 14 månader gått och nästan perfekt synkroniserat börjar man precis skönja viss svaghet på arbetsmarknaden. Statistiken över nya jobb är fortfarande positiv, men revideringarna av tidigare månader har varit tydligt negativ i början på året, och den senaste arbetslöshetssiffran stack ut lite på uppsidan. Om det var brus eller en signal går inte att säga redan nu, men tajmingen är i alla fall precis rätt.
Så, räntemarknaden signalerar rött, SLOOS håller med och bankaktierna har ringt i toppklockan. Vidare är aktiemarknaden lika dyr (mätt som Price/Sales) som den var på toppen av den episka bubblan i mars år 2000. Ovanpå allt höjs fortfarande många styrräntor, vilket normalt betyder att den största negativa impulsen för ekonomin inte känns förrän om ungefär ett år. Det kommer alltså bli värre under ganska lång tid. Avmattningen märks redan nu i mjuka sentimentsdata och kanske, kanske till slut som sagt även på den notoriskt eftersläpande jobbmarknaden. Recessionen som ska hjälpa till att sänka inflationen är därmed nästan ett faktum. På grund av de rekordhöga värderingarna, enbart slagna av toppen vid december 2021-januari 2022, så kan man också förvänta sig kraftigt fallande börskurser det kommande året när recessionen blir tydligare.
Marknaden är ovanligt smal i år, med fokus på några få stora teknikbolag som står för hela uppgången. Microsoft och Apple verkar nästan vara på väg att bli hela börsen. Smalheten i sig är ett tecken på att investerarna söker sig till att färre bolag som har positiv trend, de aktier som fortfarande “fungerar”. Frågan är verkligen vad man vågar köpa nu? Bör man haka på fem i topp, eller ska alla aktier ner när recessionen pressar vinsterna i ekonomin? Eller blir det en mer moderat och normal korrektion, så man kan lita på att det blir rotation mellan sektorer snarare än stora uttag som sänker alla skepp?
Microsoft Corp (i USD), fem års veckovist diagram
Apple Inc (i USD), femårig veckovist diagram
Är det kanske fyndköpsdags i fastighetsbolag och banker redan? Jag tycker själv att till exempel de stora nordiska bankerna ser alldeles för billiga ut jämfört med resten av marknaden. Samtidigt har vi inte sett effekterna av räntekurvan och kreditförluster (inte minst från fastighetssektorn) i bankernas resultat. Det kan nog bli en del rapportbesvikelser framöver som håller nere kurserna trots att bolagen långsiktigt är attraktivt värderade. Och hur långt än fastighetsbolagen redan har fallit så brukar de falla nästan lika mycket till i den andra delen av nedgången, så jag skulle inte fyndköpa i den sektorn ännu. Bankerna däremot är systemkritiska och kommer både finnas kvar och ha sina naturliga marknadsandelar och få göra precis lika stora årsvinster igen efter en svacka. Om man vill ha kvar pengarna på aktiemarknaden tror jag Swedbank, Handelsbanken och Nordea kan vara bra parkeringsplatser.
Nordea Bank (in USD), five-year weekly chart
Swedbank (i USD), femårig veckovist diagram
De flesta av övriga bolag i OMX tror jag emellertid kommer få se både sänkta vinster och värderingar – på ett sätt som inte nödvändigtvis studsar tillbaka hela vägen upp på flera år. Värderingsmultiplarna blev helt enkelt för höga på grund av den utdragna nollräntepolitiken. Just i den här delen av den ekonomiska cykeln skulle jag således ställa mig så mycket utanför aktiemarknaden jag får. För vissa är det helt utanför, för andra bara till hälften, och för vissa kanske det bara påverkar vilka branscher man väljer att äga.
Dessutom befinner vi oss i en speciell fas av en mycket lång finansiell cykel där gamla excesser har medfört försämrat penningvärde och mer och mer desperata politiker. När recessionen väl slår till kommer nya stimulansåtgärder som ett brev på posten. Det är lite paradoxalt först då det brukar gå upp för marknaden hur illa det faktiskt står till med ekonomin. De värsta börsrasen på 2000-talet har nämligen skett exakt under tiden som räntorna sänktes kraftigt, ganska vältajmat med start runt den första sänkningen (då centralbankirerna till slut ser avmattningen i sin eftersläpande ekonomiska statistik).
Precis då är det realtillgångar som håller emot bäst. Den här gången kan fokus hamna särskilt starkt på ädelmetallerna guld och silver. Guldet satte också ett nytt prisrekord i USD för någon vecka sedan, vilket är en signal om att guldköparna fått tillbaka självförtroendet. Guldpriset har i liknande faser förr snabbt dubblats och silver ökat i pris ännu mycket mer. Kan man fånga bara lite av den resan innan man växlar tillbaka till billigare aktier, så kan man verkligen vara nöjd med sin insats som investerare den här cykeln. Vidare kan det finnas en sekulär möjlighet i hela gruvsektorn, dvs allt från guld- och silvergruvor till bolag med inriktning mot elektrifiering, inte minst koppar, men även mer specifika batterimetaller som litium, kobolt, nickel med mera.
När man ändå är inne på realtillgångar så kommer jag osökt att tänka på olja och oljebolag. De är lika billiga som bankerna trots en strukturell brist på olja. Jag köper alltså gärna banker, guld, elektrifieringsmetaller, uran och olja, dvs pengar och energi i olika former, snarare än resten av ekonomin, såsom nöjen, konsumtion och mjukvara. I vilket fall som helst så räknar jag med stora rörelser både uppåt och nedåt när marknaden ska smälta det kommande årets signaler, för att inte tala om allt brus – inte minst stimulansåtgärder och det amerikanska presidentvalet. Först tror jag dock att aktier ska falla rejält från dagens nivåer, och guld stiga kraftigt. Sedan får vi se vad politikerna kan trolla fram.
Risker
Denna information är i sin helhet gästförfattarens ansvar och representerar inte nödvändigtvis uppfattningen hos Bank Vontobel Europe AG eller något annat företag i Vontobel-gruppen. Den fortsatta utvecklingen av indexet eller ett företag samt dess aktiekurs beror på ett stort antal företags-, grupp- och branschspecifika samt ekonomiska faktorer. Varje investerare måste ta hänsyn till risken för kursförluster när han eller hon fattar sitt investeringsbeslut. Observera att en investering i dessa produkter inte kommer att generera löpande intäkter.
Produkterna är inte kapitalskyddade, i värsta fall är en total förlust av det investerade kapitalet möjlig. I händelse av insolvens hos emittenten och garanten bär investeraren risken för en total förlust av sin investering. Under alla omständigheter bör investerare notera att tidigare resultat och / eller analytikernas åsikter inte är någon lämplig indikator på framtida resultat. Utvecklingen av de underliggande tillgångarna beror på en mängd olika ekonomiska, företagsmässiga och politiska faktorer som bör beaktas vid bildandet av en marknadsförväntning.
Den här informationen utgör varken investeringsrådgivning eller en rekommendation för investeringsstrategier, utan är endast en annons. Den kompletta informationen om värdepapperen, särskilt vad gäller struktur och risker som är associerade med en investering, beskrivs i basprospektet, tillsammans med eventuella tillägg och de slutliga villkoren.
Det rekommenderas att potentiella investerare läser de här dokumenten innan några investeringsbeslut fattas. Dokumenten och faktabladet med basfakta för investerare publiceras på webbsidan som tillhör emittenten Vontobel Financial Products GmbH, Bockenheimer Landstrasse 24, 60323 Frankfurt am Main, Tyskland och kan erhållas från emittenten utan kostnad. Godkännandet av prospektet ska inte förstås som en garanti för värdepapperen. Värdepapper är inte enkla produkter och de kan vara svåra att förstå sig på. Den här informationen inkluderar eller relaterar till siffror för ett simulerat tidigare resultat. Tidigare resultat är inte en pålitlig indikator för framtida resultat.