Nær en kapitulasjons-bunn i obligasjonsmarkedet?

Forrige måned skrev jeg en artikkel som het «Don’t fight The Fed». Den omhandlet effektene renteoppgang har på verdsettelse av aksjer, og understreket at den amerikanske sentralbanken Federal Reserve både har satt opp renten svært raskt, og i tillegg er i gang med å reversere den enorme tilførsel av kapital de gjorde i obligasjonsmarkedet gjennom sine såkalte «kvantitative lettelser».

Siden artikkelen ble publisert har vi hatt en måned med store svingninger i aksjer, men med i sum kun marginalt negativ utvikling. S&P 500 og NASDAQ 100 er i skrivende stund ned henholdsvis -0,14% og -1,66% siste måned. Også dollarstyrkelsen har vært relativt beskjeden med dollarindeksen DXY opp kun 0,47%. Intet av dette er nok til å kunne fastslå at vi har noen endring av trend. Aksjer er fortsatt ned og dollaren fortsatt opp. Hastigheten har dog vært lavere og svingningene rundt disse nivåene betydelige. Det kan bety at vi går inn i en ny fase.

Det som virkelig har fortsatt i høy hastighet er oppgangen i lange renter og med det fallet i prisene på lengre obligasjoner. Disse to er jo et speilbilde av hverandre, og to måter å se den samme tingen på.

Blant de aller største aktørene i nasjonale og internasjonale kapitalmarkeder er pensjonsfond. Noen av disse forvalter sine midler selv, mens andre setter det bort til store og mindre kapitalforvaltere. Ofte holder de dog  varianter av en samme type portefølje, som er en blanding av i hovedsak aksjer og obligasjoner. Det typiske har vært en såkalt 60/40 portefølje, med 60% aksjer og 40% obligasjoner. Historisk har disse ofte fungert som en balanse for hverandre, da typisk «dårlige tider» har gitt fall i aksjer, men også fall i renter og derfor oppgang for obligasjonene. I år har imidlertid både aksjer og obligasjoner falt kraftig. Økonomer som har regnet på det sier at vi nå har hatt den verste starten på året for en 60/40 portefølje de siste 100 år. Dette inkluderer dermed både de harde 30-årene, to verdenskriger, IT-krasjet ved årtusenskiftet, Finanskrisen og Covid-19. Vi har altså et fall av episke proporsjoner. Det har aldri vært verre enn nå.

I måneden bak oss måtte sentralbanken i Storbritannia gripe inn i obligasjonsmarkedet i UK da nedturen ble av en slik grad at flere av landets pensjonsfond havnet i en likviditetsskvis. Det kostet etter hvert stillingen til både en finansminister og en statsminister. Dette er ikke hverdagskost.

I USA har imidlertid fallet i obligasjoner fortsatt med uforminsket styrke, og retorikken fra Federal Reserve gir ingen håp om snarlig endring. Bevegelser av denne typen har både kortsiktige og langsiktige konsekvenser, men kan typisk føre til at et eller annet «stort» knekker. Hva det viser seg å være har vi forskjellige eksempler på gjennom historien. Jeg vet ikke hva det eventuelt blir denne gangen, men de bevegelsene vi ser nå må føre til ekstremt stress i enkelte porteføljer.

Dette illustreres klarest gjennom chartet på TLT nedenfor. Dette er en mye handlet USA-listet ETF som holder en portefølje av US statsobligasjoner med i snitt 20 års løpetid. TLT er i skrivende stund -37% hittil i år, -21% siste 3 måneder og -11,5% siste måned. Det er ekstremt.

Slike bevegelser kan føre til at aktører blir tvunget ut av posisjoner nærmest til enhver pris. Man kjenner sjelden til dette før det skjer, men i kursdiagrammene blir de stående i ettertid som typiske kapitulasjons-bunner (tidvis kalt «puke bottoms»).  

De typiske karaktertrekkene ved en slik er:

1. En ekstraordinært lang sammenhengende prisbevegelse nedover.
2. Prisbevegelsen akselerer og har ofte sprang (gaps) over natten.
3. Økende omsetningsvolum samtidig som prisene faller.
4. Momentumindikatorer når ekstremt oversolgte nivåer.
5. Fallet kulminerer med kraftig intradag reversering på stort volum.

Det er kun i ettertid vi har fasiten, men TLT begynner å ticke av mange av punktene over, og er verdt å følge tett med på i dagene som kommer. Klarer denne å sette en bunn vil det ha stor betydning for hele markedet.