Ein Eckpfeiler der Finanzmärkte – die US-Treasury Note
Die Summe der ausstehenden Schuld der Vereinigten Staaten von Amerika ist so gross, dass sie sich jeder Vorstellungskraft entzieht. Per August 2024 beträgt diese Zahl gemäss dem Finanzministerium der Vereinigten Staaten rund 34 Billionen US-Dollar – eine Pro-Kopf-Schuld von über 100 000 US-Dollar pro Einwohner. Wie alle anderen Länder auch nehmen die Vereinigten Staaten dabei Schulden auf, indem sie Staatsanleihen ausgeben. Die Kennzahlen dieser Anleihen gehören dabei zu den bedeutendsten Indikatoren auf den weltweiten Finanzmärkten.
Bonds, Bills und Notes – ein Überblick
Staatsanleihen gehören neben Unternehmensanleihen und Bankschuldverschreibungen (in der Schweiz bekannt als Kassenobligationen) zu den gängigsten Unterarten der Anleihen. Dabei machen Staatsanleihen mit einem ungefähren Volumen von über 60 Billionen US-Dollar bei weitem den grössten Teil des Marktes für Anleihen aller Art aus, welcher per Ende 2023 gemäss der OECD (Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung) auf beinahe 100 Billionen US-Dollar geschätzt wurde. Von diesen 60 Billionen entfällt der Bärenanteil wiederum auf die Vereinigten Staaten, deren Staatsanleihen mit einem Volumen von über 35 Billionen US-Dollar über 50 Prozent des Gesamtvolumens einnehmen.
US-Staatsanleihen werden wiederum in drei verschiedene Klassen unterteilt: die US-Treasury Bonds, US-Treasury Notes und US-Treasury Bills. Das Hauptunterscheidungsmerkmal ist dabei die Laufzeit. US-Staatsanleihen setzen sich aus denselben Hauptkennzahlen zusammen, wie die meisten anderen Anleihetypen auch. Dazu gehören:
1) Die Laufzeit (auf Englisch Maturity). Nach Ablauf der Laufzeit muss der Schuldner dem Gläubiger den Nennwert der Anleihe zurückzahlen. Man spricht in diesem Kontext auch vom «Verfallszeitpunkt» einer Anleihe.
2) Der Coupon. Dies ist der Zinsdienst, welcher dem Gläubiger für das Zurverfügungstellen seines Geldes zukommt. Der Coupon wird dabei typischerweise in Prozent festgelegt. Diese Prozentzahl bezieht sich dabei auf den Nennwert der Anleihe.
3) Der Nennwert (auf Englisch Face Value oder auch Nominal Value). Dabei handelt es sich um den Betrag, welcher der Schuldner dem Gläubiger zum Verfall der Anleihe zukommen lassen muss. Wichtig zu wissen ist, dass der Kaufpreis einer Anleihe nicht immer dem Nennwert entspricht. Eine Anleihe kann auch «unter Pari» oder «über Pari», also zu einem geringeren, respektive höheren Betrag als der Nennwert gekauft werden.
Alle drei Anleiheklassen werden monatlich an Auktionen des Finanzministeriums der Vereinigten Staaten zum Kauf angeboten, wo neben weiteren Konditionen auch der Coupon und bei Treasury Bills der Kaufpreis definiert werden. Wie bereits erwähnt, existieren drei Unterarten der US-Staatsanleihen:
US-Treasury Bonds
Treasury Bonds, die oft als T-Bonds bezeichnet werden, sind die langfristigsten US-Staatsanleihen. Sie weisen eine Laufzeit von 20 bis zu 30 Jahren auf. Wie für Anleihen üblich zahlen sie dem Halter einen Coupon, dessen Höhe sich am Leitzins der US-Amerikanischen Zentralbank, dem Federal Reserve (FED), orientiert. Dabei wird der Coupon bei US-Amerikanischen Staatsanleihen typischerweise halbjährlich ausgezahlt. Längerfristige Anleihen zahlen im Normalfall einen höheren Zins aus als kurzfristigere. Dies ist auf den sogenannten Risikozuschlag zurückzuführen, der dem Gläubiger hauptsächlich als eine Kompensation für diverse, schwer zu ermittelnde Unsicherheitsfaktoren der Zukunft dient.
US-Treasury Notes
Die Treasury Notes (T-Notes) weisen eine etwas kürzere Laufzeit auf, typischerweise zwischen zwei und zehn Jahren. Sie sind die bei weitem volumenstärkste Klasse der drei und beinhalten die beliebte und häufig referenzierte zehnjährige US-Staatsanleihe, deren Renditekennzahl die meistbeachtete des weltweiten Staatsanleihenmarkts ist. Abgesehen von der Laufzeit sind die anderen Charakteristiken dieser Anleiheklasse identisch mit den längerfristigen Treasury Bonds. Aufgrund der tieferen Laufzeit und des tieferen Risikozinsaufschlags auf Treasury Notes haben Zinssatzänderungen des Federal Reserve einen stärkeren Einfluss auf die Treasury Bonds als auf die kurzfristigeren Treasury Notes.
US-Treasury Bills
Treasury Bills (T-Bills) sind die Anleiheklasse der US-Staatsanleihen mit den kürzesten Laufzeiten. Die kürzeste davon beträgt dabei nur vier Wochen. Dementsprechend ist die Schwankungsbreite ihrer Renditen (mehr zu Renditen weiter unten) bei weitem tiefer als bei den anderen beiden Kategorien. Sie befindet sich praktisch durchgehend auf dem Niveau des US-Leitzinssatzes. Hervorzuheben ist, dass die Treasury Bills anders als die vorher erwähnten Anleiheklassen keinen Coupon auszahlen. Sie werden bei der Emission unter ihrem Nominalwert verkauft, wodurch Investoren beim Verfall einen höheren Betrag ausgezahlt erhalten, als sie ursprünglich investiert haben. Somit gehören sie der Klasse der Zero-Coupon-Bonds an. Der endgültige Kaufpreis wird dabei an der Auktion festgelegt.
Was ist die Rendite und wie wird sie beeinflusst?
Betrachten wir nun eine wichtige Kennzahl einer Anleihe, die sogenannte Rendite. Sie bezeichnet den Profit des Käufers einer Anleihe, sollte dieser eine erworbene Anleihe bis zum Verfall halten. Wichtig zu erwähnen ist, dass die Rendite nicht bloss von der Höhe des Coupons abhängt, sondern auch ein Preisauf- beziehungsweise -abschlag auf den Nennwert eine Rolle spielt, und sich diese Kennzahl im Verlauf der Zeit somit ändern kann. Wird eine Anleihe beispielsweise zu einem geringeren Preis als der Nennwert erworben, steigt die realisierbare Rendite. Andernfalls fällt sie jedoch, falls die Anleihe zu einem höheren Wert als der Nennwert erworben werden muss. Die Rendite gibt also simpel ausgedrückt Auskunft über die ausschliesslich finanzielle Attraktivität einer Anleihe. Die Wertentwicklung von Staatsanleihen hängt dabei aber von einer grossen Menge an Faktoren ab. Es lohnt sich, zwei davon hervorzuheben:
Höhe des Leitzinses
Nach der Emission hängt die Preisentwicklung der Treasury Notes von diversen Entwicklungen und Faktoren ab. In erster Linie ist der Leitzins der US-Notenbank FED entscheidend. Steigt dieser oder erwarten die Marktteilnehmer einen Anstieg dessen, werden laufende Anleihen mit tieferem Coupon unattraktiver und deren Kaufpreis sinkt, wodurch die Rendite aber wiederum ansteigt.
Da Leitzinsentscheide primär auf Inflations- und Wirtschaftsentwicklungen basieren, können beispielsweise Inflationserwartungen oder Rezessionsängste einen Einfluss auf die Rendite der Treasury Notes haben. Gehen Marktteilnehmer von einem kommenden Anstieg der Inflation aus, könnten sie daraus schlussfolgern, dass die Zentralbank den Leitzins erhöhen könnte, was wiederum den soeben erwähnten Effekt auf momentan ausstehende Anleihen mit sich ziehen könnte. Wird befürchtet, dass die Wirtschaft eines Landes in eine Rezession verfallen könnte, wäre eine mögliche Reaktion der Zentralbank eine Senkung des Leitzinssatzes, um der Wirtschaft auf die Beine zu helfen. Dies könnte dazu führen, dass in der Vergangenheit zu einem höheren Zinssatz emittierte Anleihen wiederum attraktiver erscheinen.
Auswirkungen geldpolitischer Sondermassnahmen
Die Rendite auf Staatsanleihen wirtschaftlich starker Nationen wird auf dem Finanzmarkt oft als «risikoloser Zinssatz» bezeichnet. Ist dieser Zinssatz hoch, so werden Investitionen in diese Staatsanleihen attraktiver. Dies wiederum bedeutet, dass Geldgeber eher in diese als sicher wahrgenommenen Anlagen investieren könnten, anstatt ein zusätzliches Risiko auf sich zu nehmen und in riskantere Unternehmensanleihen oder Aktien zu investieren. Dadurch fehlen Unternehmen und somit dem Wirtschaftssektor eines Staates jedoch wichtige Kapitalquellen.
Quantitative Lockerung
Um dieser wirtschaftsschädlichen Dynamik vorzubeugen, haben Zentralbanken in rezessiven Phasen nach der Finanzkrise 2008 und der Coronapandemie 2020 begonnen, im grossen Stil sich bereits auf dem Markt befindende Staatsanleihen zu erwerben, wodurch deren Preise aufgrund der höheren Nachfrage anstiegen. Somit sanken wiederum deren Renditen und diese Anleihen wurden weniger attraktiv. Investitionen in Aktien oder Unternehmensanleihen brachten jedoch trotz des höheren Risikos mehr erwartete Rendite mit sich. Solche Programme wurden als quantitative Lockerung (gängiger ist der englische Begriff Quantitative Easing) bekannt.
Diese geldpolitischen Massnahmen der Zentralbanken führten in den 2010er-Jahren zu historisch tiefen Renditen von Staatsanleihen, während Aktienkurse einen langfristigen Aufwärtstrend verzeichneten.
Einfluss der Rendite auf die Finanzmärkte
Die Zinserträge, die Anleihen von Staaten mit einer Kreditbewertung erster Güte abwerfen, werden in der Finanzwelt oft als «risikofreier» Zins bezeichnet. Hierbei handelt es sich um Staaten, die in ihrer jüngeren Geschichte noch nie eine Schuld nicht begleichen konnten und über einen gesunden Staatshaushalt verfügen. Dies bedeutet, dass das Risiko eines Kapitalverlustes bei Investitionen in solche Anlagen vernachlässigbar ist. Dieser Zinssatz gilt oft als Mindestrendite für jegliche Investitionen in Anlagen an Finanzmärkten. Diese Eigenschaft führt dazu, dass starke Veränderungen der Rendite eine Auswirkung auf die Bewertung von verschiedenen alternativen Anlagemöglichkeiten haben können. Selbst breitere, makroökonomische Trends können von der Höhe der Rendite auf US-Staatsanleihen beeinflusst werden.
Renditekurve
Die Renditekurve stellt die Renditeunterschiede von US-Staatsanleihen mit unterschiedlichen Laufzeiten dar. Somit lässt sich darstellen, wie sich die Rendite über verschiedene Laufzeiten verändert. Die Renditekurve gibt wichtige Auskünfte über die Marktstimmung und wirtschaftliche Entwicklungen eines Landes. Dabei beachten Investoren primär die Kurvensteigung und unterscheiden zwischen einem steigenden, fallenden und flachen Kurvenverlauf. Eine steigende Kurve ist die Standardsituation und signalisiert Wirtschaftswachstum. Dabei haben kurzfristige Staatsanleihen eine tiefere Rendite als Langfristige, was in erster Linie darauf zurückzuführen ist, dass langfristige Anleihen einen laufzeitbedingten Risikozuschlag enthalten. Ist das Gegenteil der Fall und die Kurve ist fallend, so ist dies ein Indiz einer anstehenden Rezession der Wirtschaft. Renditen auf langjährigen Anleihen sind tiefer, da Investoren sichere, langfristige Anlagen suchen, wodurch deren Marktpreis ansteigt und die Rendite sinkt. Eine wichtige Kennzahl, die auf dieser Mechanik aufbaut, ist die Renditedifferenz (auf Englisch Spread) zwischen zwei- und zehnjährigen Treasury Notes.
Auswirkungen auf die Aktienmärkte
Die Entwicklung des führenden amerikanischen Aktienleitindexes, des S&P® 500 und die Entwicklung der zehnjährigen Treasury Note-Renditen entwickeln sich über mehrere Jahrzehnte betrachtet auf einem entgegengesetzten Pfad. Es kann jedoch Phasen geben, in denen sich beide Indikatoren in dieselbe Richtung bewegen. Dies geschah beispielsweise im Zuge der Finanzkrise 2008. Während die Renditen auf zehnjährigen US-Staatsanleihen seit den 1980er-Jahren kontinuierlich sanken, stieg der S&P® 500 über denselben Zeitraum betrachtet trotz teilweise starken Korrekturen klar an, wobei ein Trend der Vergangenheit keine zuverlässige Indikation für eine zukünftige Kursentwicklung ist.
Die Eigenschaft der Rendite als risikoloser Zinssatz setzt erwartete Renditen auf Investitionen in konkurrenzierende Anlagen wie Unternehmensaktien unter Druck. Von ihnen wird erwartet, dass sie eine höhere Rendite als ihr risikoloser Gegenpart abwerfen. In unsicheren Phasen, in welchen Aktienkurse stärker schwanken, flüchten viele Investoren in sicherere Anlagen wie Staatsanleihen. Dadurch steigen deren Preise an, wodurch die Rendite wiederum sinken kann. Dies geschah beispielsweise während der Finanzkrise im Jahr 2008, als insbesondere die Nachfrage nach kurzfristigen Staatsanleihen, den Treasury Bills, so stark anstieg, dass deren Renditen zeitweise negativ ausfielen.
Auswirkungen auf den US-Dollar
Renditen auf Staatsanleihen spielen eine zentrale Rolle bei der Bestimmung von Währungskursen. Staatsanleihen von AAA-bewerteten Nationen stehen im internationalen Kreditmarkt oft in Konkurrenz zueinander. Dies bedeutet, dass Anleihen von Staaten mit einer ähnlichen Kreditbewertung aber unterschiedlichen Renditen attraktiver wirken und Investitionen aus dem Ausland anlocken. An dieser Stelle kommt die sogenannte Zinsparität ins Spiel. Gilt diese, so lassen sich keine Profite aus der Exploitation dieser Renditedifferenz schlagen, da die Währung des betroffenen Landes mit höheren Renditen auf Staatsanleihen im Vergleich teurer wird. Dies würde einen ausgleichenden Effekt mit sich ziehen, wodurch Investoren indifferent zwischen den beiden Staatsanleihen würden. Diese Parität ist jedoch nicht immer die Regel – es können durchaus Ineffizienzen entstehen, die von Händlern ausgenutzt werden können. Ein Beispiel dafür sind sogenannte Carry Trades, auf welche in diesem Artikel genauer eingegangen wird.
Gut lässt sich dieser Effekt anhand der Entwicklung des Währungspaares USDEUR im Zeitraum von Sommer 2021 bis Herbst 2022 beobachten. Während dieser Zeitspanne wertete sich der US-Dollar zum Euro um ungefähr 20 Prozent auf, während auch die Rendite auf zehnjährige Treasury Notes stark zulegte. Just zu dieser Zeit stieg auch der US-Leitzins von 0,25 Prozent im Februar 2022 auf 4,5 Prozent im Dezember 2022.
Auswirkungen auf die Immobilienmärkte
Auch Entwicklungen auf dem US-Amerikanischen Immobilienmarkt, einem essenziellen Sektor der US-Wirtschaft, werden von der Rendite auf US-Staatsanleihen beeinflusst. Tiefe Renditen bringen oftmals tiefere Kreditkosten mit sich, was einen stimulierenden Effekt auf den Immobilienmarkt haben kann. Höhere Renditen können jedoch dazu führen, dass einerseits höhere Kapitalkosten entstehen und andererseits institutionelle Investoren von Investitionen in den Immobiliensektor aufgrund von höheren erwarteten Renditen in weniger riskanten Anlagesektoren absehen könnten.
Preisentwicklung von Anleihen bei Leitzinsänderungen
Eine Senkung des Leitzinses bewirkt einen Preisanstieg bei bestehenden Anleihen. Der Grund dahinter ist, dass bei einem tieferen Leitzinsniveau in der Regel Anleihen mit tieferem Coupon emittiert werden. Somit erscheinen bereits bestehende Anleihen mit höherem Coupon, gegeben ähnlichen übrigen Merkmalen, attraktiver.
Andererseits führt eine Leitzinserhöhung zu einem umgekehrten Effekt – bereits emittierte Anleihen mit tieferem Couponniveau und ähnlichen Restmerkmalen verlieren in der Regel an Attraktivität, was zu einem Preisabschlag führen kann. Somit ist das Verhältnis zwischen Leitzinsniveau und dem Preis der Anleihen invers.
Für Investoren, die künftige Senkungen des Leitzinsniveaus der Vereinigten Staaten erwarten, könnte somit eine Long-Strategie, also ein erwarteter Anstieg der Anleihepreise von Interesse sein. Investoren, die eher der Meinung sind, das Leitzinsniveau der USA würde zukünftig ansteigen, könnten eher eine Short-Strategie, also einen erwarteten Rückgang der Anleihepreise verfolgen.
Der Future auf die Treasury Note
Für Anleger, die nicht direkt in US-amerikanische Staatsanleihen investieren möchten, besteht mithilfe von Hebelzertifikaten die Möglichkeit, auf den Future auf zehnjährige US-Treasury Notes zu investieren. Dabei handelt es sich um Terminkontrakte, die dem Käufer ermöglichen, US-Treasury Notes zu einem definierten Preis und Zeitpunkt in der Zukunft zu erwerben. Der Wert dieser Kontrakte entwickelt sich in die entgegengesetzte Richtung zum US-Leitzins. Steigt der Leitzins an, so fällt der Wert des Terminkontraktes, da die dem Kontrakt zugrundeliegende Treasury Note einen tieferen Coupon aufweist als soeben mit erhöhtem Coupon emittierte Anleihen. Erwarten Marktteilnehmer jedoch Leitzinssenkungen, werden Futures auf höherverzinste Treasury Notes attraktiver und gewinnen an Wert.
Da der Futures-Markt für Privatanleger nur schwer zugänglich ist, bietet Vontobel Hebelzertifikate an, welchen der 10-Year US Treasury Note Future zugrundeliegt. So können sich Investoren gemäss ihrer Marktmeinung bezüglich zukünftigen US-Leitzinsentwicklungen positionieren, ohne direkt in Futures-Kontrakte oder Staatsanleihen investieren zu müssen.
